1) 메자닌(Mezzanine)의 정의와 포지션

정의: 메자닌은 부채와 지분의 중간 성격을 가진 자금조달 수단(증권)입니다.

이자(쿠폰)·만기·상환권 같은 부채의 속성과, 전환·인수권·잔여이익 청구권 같은 지분의 옵션성을 함께 가집니다.

​

자본구조에서의 위치:

Senior Debt(선순위 대출) ↑ → Mezzanine → Preferred/Ordinary Equity(우선·보통주) ↓

지급순위·담보권은 선순위보다 뒤, 보통주보다는 앞.

​

왜 쓰나?

발행사(회사): 담보가 부족하거나, 지분희석을 당장은 최소화하며(전환 전), 신속·유연하게 자금을 마련하려고.

투자자: 쿠폰+옵션(전환/워런트)로 다운사이드 방어 + 업사이드 참여를 동시에 노립니다.

2) 메자닌의 주요 종류와 핵심 구조요소

리픽싱(Refixing)= 전환가(또는 워런트 행사가)를

시장가격 하락에 맞춰 하향 재조정하는 조항(플로어·캡 존재가 보통).

3) 메자닌에서 “자주 일어나는 현상(메커니즘)”

아래 현상들은 각 수단에 범용적으로 나타납니다.

​

리픽싱(하향 전환가 조정)

필요충족: 발행 후 주가 하락 시 투자자 보호.

효과: 더 낮은 가격으로 더 많은 주식 확보 → 투자자 방어 / 기존주주 희석 확대.

보통 최저하한(Floor) 존재. 반복 리픽싱은 오버행·주가압력 누적.

​

오버행(Overhang) & 헤징

전환/행사 가능 물량과 차익실현(매도) 기대가 주가 상단을 누름.

아비트라지 투자자는 델타헤지(공매)로 가격압력을 만들기도.

​

콜·풋·강제전환

콜(Call): 회사가 조기상환/강제전환 유도(주가가 전환가 대비 충분히 오르면 강제전환 트리거).

풋(Put): 투자자가 조기상환 요구(금리·신용·지배구조 변화 시).

강제전환: IPO, 일정 주가·거래량 지속 등 조건 충족 시 자동 전환.

​

상환/배당 Step-up & 이연(Deferral)

만기 임박/조건 불충족 시 쿠폰·배당 스텝업(금리 인상) 또는 지급 이연 허용 구조.

장기화되면 현금흐름 부담·신뢰도 저하.

​

청산우선권(Liquidation Preference)

RCPS 등 우선주: 청산/매각 시 보통주보다 먼저 원금+프리미엄을 회수.

참가형(Participating)이면 우선분배 후에도 보통주처럼 잔여이익 참여.

​

계약상 보호조항(Covenants/Protective Provisions)

배당·M&A·차입·담보설정 등 중요 의사결정에 대한 투자자 동의권.

재무비율 유지 의무(부채비율/이자보상비율 등) 위반 시 기한이익 상실.

​

회계·지표 영향(IFRS)

복합금융상품(부채+파생) 분류, 유효이자 인식, 파생부채 공정가치 변동이 손익에 반영될 수 있음 → 순손익 변동성·EPS 희석.

​

“데스 스파이럴(Death Spiral)” 리스크

무제한/과도한 리픽싱 + 공매·물량출회가 결합될 때 주가 급락·지속 희석.

방지책: 플로어(최저 전환가), 전환·매도 제한(락업), 상환유도 설계.

4) 종류별 “무엇이 일어날 수 있는가(시나리오)”

(A) CB (전환사채)

전형 시나리오

주가 상승: 전환가 위로 안착 → 투자자 전환 후 매도(차익 실현). 회사는 이자비용 절감(전환으로 채무 소멸).

주가 하락: 리픽싱 발동 → 전환가 하향 → 발행주식수 증가(희석). 플로어 도달 시 추가 리픽싱 제한.

금리 상승/신용악화: 투자자 풋옵션 행사(조기상환 요구) 가능성.

주가 고가 유지: 회사 콜옵션 행사로 조기상환/강제전환 유도(채무 조기 제거).

​

간단 수치 예시(희석)

CB 100억, 전환가 10,000원 → 잠재 신주 100만주.

리픽싱으로 전환가 7,000원 ↓ → 잠재 신주 ≈ 142.9만주(약 43% 증가).

기존 발행주식 1,000만주라면, 전환 시 지분희석률 ≈ 142.9만/(1,000만+142.9만) ≈ 12.5%.

​

(B) BW (신주인수권부사채)

분리형이 보통: 채권은 만기/상환, 워런트는 별도 거래·행사.

주가 상승: 워런트 행사→ 신주 유입·희석.

주가 하락: 워런트 가치 급감. 채권은 원리금 회수(발행사 신용 리스크는 존재).

재무전략: 낮은 쿠폰으로 조달, 향후 주가상승 시 자본유입(행사대금) 유도.

​

(C) EB (교환사채)

교환대상 주식(자기/관계사 보유분)의 시장 유통압력(오버행) 이슈.

주가 상승: 투자자 교환→ 매도 가능, 대상회사 주가에 수급압력.

지배구조 목적: 직접 신주 발행 없이 지분 유동화·지배력 유지.

​

(D) RCPS (전환상환우선주)

다운사이드: 상환권 + 우선배당 + 청산우선권으로 방어.

업사이드: 전환권으로 보통주 가치 상승 참여.

​

전형 이벤트:

Redeem or Convert(만기/IPO/매각 시): 회사는 상환부담 vs 희석 중 선택.

배당/상환 스텝업: 미상환 시 배당률 상승.

보호조항: 유상증자·M&A 등 주요 이벤트에 동의권.

​

간단 수치 예시(청산우선권)

RCPS 100억, 1.5배 우선분배 조건. 매각대금 300억, 선순위부채 50억, RCPS 100억 존재.

분배: 선순위 50억 → RCPS 150억(1.5배) → 잔여 100억을 보통주·참여형 여부에 따라 분배.

보통주 보호/희석 Trade-off가 설계에 따라 크게 달라짐.

​

(E) CPS (전환우선주)

상환권은 약하거나 없음.

주가 상승: 전환·차익 실현.

주가 하락: 배당으로 일부 방어하되, 리픽싱 조항 있으면 하향 전환가 가능(설계에 따라).

​

(F) RPS (상환우선주)

전환이 없어 희석은 직접적으론 없음.

다만 배당·상환 부담이 현금흐름을 압박할 수 있음(재무레버리지↑).

​

(G) 서브오디넛/2nd Lien/유니트런치(후순위 부채형 메자닌)

담보순위 후순위, 쿠폰 높음(PIK·Toggle 포함 가능), 때로 워런트 부착.

장점: 담보·레버리지 한계 상황에서 추가 조달.

리스크: 경기 하강기 부채서비스 부담↑, 디폴트 시 회수율 낮음.

​

(H) 영구/하이브리드(Perp/AT1·CoCo류 제외 범용개념)

만기 없음, 이자/배당 이연 가능, 콜옵션·스텝업.

신용평가상 자본성 인정 일부로 재무비율 개선에 유리.

금리상승·신용변화 시 콜 미이행/스텝업 부담이 투자 쟁점.

5) 발행사·기존주주·투자자 관점 요약

6) 실무 체크리스트(요약)

1. 리픽싱 설계: 빈도, 기준가격(평균/저가), 플로어(최저 전환가), 캡, 제외이벤트(대규모 M&A 등).
2. 오버행/락업: 전환·행사 가능시점, 물량 통제 장치(분할 전환 제한, 매각속도 제한).
3. 콜·풋 트리거: 주가·거래량·기간 조건, 콜가격(프리미엄), 풋 행사 사유.
4. 우선주 조건: Liquidation Preference 배수, Participation 여부, 누적/비누적 배당, 상환 재원.
5. 보호조항: M&A·대규모 차입·배당·지배구조 변경 시 동의 필요 범위.
6. 재무영향: 현금이자·배당, 스텝업, 상환 일람표, IFRS 분류(부채/자본/복합)와 EPS 영향.
7. 시나리오 분석: 주가(↑/→/↓), 금리(↑/↓), 신용이벤트별 NPV/희석/현금흐름 스트레스 테스트.

7) 한눈에 보는 “종류별 이벤트 맵”

​

메자닌은 “쿠폰으로 방어 + 옵션으로 업사이드”라는 투자자 논리와, “희석을 뒤로 미루며 빠르게 조달”이라는 발행사 논리가 만나는 지점입니다.

핵심은 리픽싱·우선권·콜/풋·보호조항의 세부 설계가 “누가 언제 유리해지는가”를 결정한다는 점이에요.

실제 계약서는 작은 문구 하나로 결과가 달라집니다. 위 체크리스트로 시나리오별(주가/금리/신용) 결과를 꼭 테이블로 돌려보면 안전합니다.

​

================================

*용어 정리 / 참고자료*

“쿠폰(coupon)”은 채권(사채)에서 쓰는 전문용어인데, 쉽게 말하면 투자자가 정기적으로 받는 이자(이표, 利票)를 뜻합니다.

1. 쿠폰(Coupon)의 정의

원래는 채권 실물증서 아래에 작은 종이 조각(이표, coupon)이 붙어 있었고, 이걸 잘라 은행에 가져가면 정기 이자를 받을 수 있었습니다.

​

그래서 지금도 채권에서 정기적으로 지급되는 이자를 쿠폰이라고 부릅니다.

메자닌 투자(전환사채·신주인수권부사채 등)에서도 이 정기이자를 “쿠폰”이라고 부릅니다.

2. 쿠폰의 특징

액면금액(발행가) × 쿠폰금리(정해진 이율) × 기간 으로 계산됩니다.

보통 3개월, 6개월, 1년 단위로 지급.

메자닌은 일반 회사채보다 위험이 커서 투자자는 쿠폰 + 옵션(전환/워런트) 두 가지 이익을 동시에 얻는 구조입니다.

3. 예시

A회사가 100억 원 규모의 전환사채(CB)를 발행, 쿠폰금리 연 2%. 투자자가 1억 원어치 인수했다면:

​

매년 1억 × 2% = 200만 원을 이자로 받음.

만약 5년 만기라면 → 매년 200만 원 × 5년 = 1,000만 원을 이자로 받음.

동시에 전환권(옵션)이 붙어 있어, 주가가 오르면 주식으로 바꿔 추가 차익을 노릴 수 있음.

4. 쿠폰과 다른 개념 비교

• 쿠폰(이표이자): 정기적으로 받는 현금이자.
• 만기이자(Yield to Maturity): 실제 투자자가 최종적으로 얻게 되는 전체 수익률(쿠폰 + 매매차익까지 반영).
• PIK(Payment in Kind) 쿠폰: 현금 대신 다른 채권·주식으로 지급하는 특수 구조.

정리

쿠폰은 “메자닌 투자에서 투자자가 정기적으로 받는 이자”를 뜻하는 용어이고, 전환권·워런트 등과는 별개로 투자자의 다운사이드 방어 역할을 합니다.

​

​

=

오버행(Overhang)과 락업(Lock-up)에 대해

두 개념은 메자닌 투자뿐 아니라 주식시장 전반에서 잠재적인 매도 물량과 관련된 용어입니다.

1. 오버행(Overhang)

(1) 정의

잠재적으로 시장에 쏟아질 수 있는 매도 물량을 뜻합니다.

이미 발행은 되었지만 아직 전환·행사·상장되지 않은 주식(예: 전환사채, 신주인수권, 스톡옵션, BW·RCPS 등)이 나중에 시장에 풀릴 가능성이 있다는 뜻이에요.

​

(2) 왜 문제인가?

투자자들은 “앞으로 매물이 대거 나오면 주가가 눌릴 것”이라고 생각합니다.

그래서 주가가 단기적으로 오르더라도 오버행 우려가 있으면 상승에 제약이 걸립니다.

기관투자자가 물량을 쏟으면 유동성이 많아져서 주가 하락 압력이 커지기도 합니다.

​

(3) 예시

A사가 100억 규모 전환사채(CB)를 발행. 전환가 1만 원 → 주가가 1만 5천 원이 됨.

이때 CB 투자자들은 주식으로 전환해 매도하면 큰 차익.

하지만 아직 전환하지 않은 물량(예: 100만 주)이 남아있다면 → 시장에서는 “언제든 매도 가능”하다고 봄 → 오버행.

​

오버행 = 실제로 매도하지 않아도, 시장 참여자들이 잠재 매물 부담으로 느끼는 것.

2. 락업(Lock-up)

(1) 정의

특정 투자자(주로 최대주주·VC·메자닌 투자자 등)가 보유한 주식을 일정 기간 동안 팔지 않기로 약속하는 계약입니다.

IPO, CB·BW 전환, M&A 등에서 자주 등장합니다.

​

(2) 목적

신규 상장 기업이나 메자닌 발행사의 주가 안정화를 위해.

대규모 물량이 한꺼번에 시장에 나오면 주가가 폭락할 수 있기 때문에, “당분간 팔지 않겠다”는 조건을 붙여주는 겁니다.

​

(3) 특징

보통 IPO에서는 상장 후 3개월, 6개월, 1년 정도 설정.

CB 투자자도 전환 직후 일정 기간은 전환주식 매도 금지(예: 1개월~6개월).

하지만 락업이 해제되는 날이 다가오면 “이제 매물이 나올 수 있겠다”는 기대/우려로 주가가 흔들리기도 합니다.

3. 오버행 vs 락업의 관계

4. 비유로 설명

• 오버행: 방에 커다란 물통(매도 물량)이 있어서, 언제 물이 쏟아질지 모른다는 불안감.
• 락업: 물통에 뚜껑을 닫아놨지만, 뚜껑이 열리는 날에는 물이 한꺼번에 쏟아질 수 있다는 불안감.

• 오버행은 “잠재 매도 물량” 자체가 존재하는 상태.
• 락업은 그 물량을 “일정 기간 팔지 않도록 묶어둔 상태”.
• 둘 다 투자자 입장에서 주가 상승의 제약 요인으로 작용합니다.